Momentum als Faktor für die regionale Aktiensteuerung

Der Momentum-Faktor

Deshalb wollen wir heute einige interessante Eigenschaften des Momentum-Faktors für die Länder-Selektion von Aktienmärkten vorstellen. Für Aktienmarktsektoren, Aktieneinzeltitel, Währungs- und Rentenmärkte gelten diese Überlegungen nur eingeschränkt, da hier zum Teil andere Charakteristika zu finden sind.

Zur Berechnung des Momentum-Faktors nutzen wir die historische Wertentwicklung von insgesamt 37 MSCI-Länder-Kursindizes in lokaler Währung über einen Zeitraum von insgesamt 25 Jahren. Wir berechnen den Momentum-Faktor aus den rollierenden logarithmierten Wertentwicklungen, und teilen diese nach Dezilen auf – im ersten Dezil befinden sich die Indizes mit der schlechtesten, im 10. Dezil die mit der besten Wertentwicklung.

Beispiel: Über einen Zeitraum von 12 Monaten wären zum Redaktionsschluss Länder wie Argentinien mit einem Kursgewinn von mehr als 45% und Ungarn mit rund 30% Momentum-Spitzenreiter und damit im 10. Dezil. Die Schlusslichter Dänemark (ca. -46%) und die Türkei (rund -16%) fallen dagegen ins 1. Dezil.

Final schauen wir uns die logarithmierte Wertentwicklung in den darauffolgenden 21 Handelstagen an, und ordnen diese den Momentum-Dezilen zu. Auch diese Auswertung erfolgt rollierend. Für Leser, die die Materie sehr gut kennen, hier eine kleine Fußnote: Die Ergebnisse sind auch bei einer einmaligen Umschichtung je Monat – also ohne Überlappung – grundsätzlich stabil.

Die Fragestellung ist also: Welche Kursentwicklung hätte ein Investor erzielt, der auf der Basis des Momentums (der vergangenen Wertentwicklung) seine Investitionsentscheidung getroffen hätte, bei einer Haltedauer für das investierte Kapital von einem Monat?

Das 12-Monats-Momentum: The winner takes it all!

Unser Chart zeigt Ergebnisse einer solchen Strategie auf der Basis eines 12-Monats-Momentum-Faktors: Es besteht eindeutig ein positiver Zusammenhang zwischen einer starken Wertentwicklung in der Vergangenheit und einer starken Wertentwicklung im darauffolgenden Monat. Die beste Wertentwicklung findet sich im 10. Dezil, aber auch die Dezile 9 und 8 zeigen Ergebnisse klar oberhalb des Durchschnitts.

Gibt es auch Anhaltspunkte für eine bevorstehende schlechte Wertentwicklung? Ja, aus Anlegersicht war es in der Vergangenheit im Mittel gut, nicht in die Märkte zu investieren, die schon längere Zeit nur unterdurchschnittliche Kursgewinne aufwiesen. Am schlechtesten waren zwar die Länder im 1. Dezil, deren Wertentwicklung um mehr als 2/3 unterhalb der Länder aus Dezil 10 lag. Doch grundsätzlich war die Wertentwicklung in allen Dezilen von 1 bis 5 unterdurchschnittlich, und die geringen Performance-Differenzen deuten darauf hin, dass der systematische Unterschied zwischen den unteren Dezilen bestenfalls gering ist, oder sogar komplett auf den Zufall zurückzuführen sein könnte.

Anders sieht der Chart aus, wenn das Momentum nicht über ein Jahr gemessen wird, sondern nur über den jeweils vergangenen Monat. Auch hier zeigen die Aktienindizes im 10. Dezil eine leicht überdurchschnittliche Wertentwicklung über die folgenden 21 Handelstage. Die stärkste Wertentwicklung kommt dagegen aus Dezil 1, also von Ländern, die sich im vergangenen Monat auffällig schlecht entwickelt hatten. Anders als über lange Zeiträume hätten Anleger hier ihre besten Ergebnisse damit erzielt, auf eine Gegenbewegung nach einer sehr schwachen Wertentwicklung zu setzen.

Die schwächste Wertentwicklung findet sich beim Monats-Momentum in den mittleren Dezilen wieder, also den Märkten, die zuvor wenig auffällig waren. Wir bezeichnen die Form des Charts, also sehr starke Wertentenwicklungen mit hohen Balken an den Rändern, und schwachen Wertentwicklungen in der Mitte, wegen ihres freundlichen Aussehens als „Momentum-Smile“.

Stabilität der Ergebnisse

Der Faktor Momentum – wie hier gezeigt in der Länderselektion von Aktienmärkten – hat ein bemerkenswert positives Profil, weil auch über lange Zeiträume hinweg ein Mehrwert in der Selektion erzielt worden wäre. Dies gilt insbesondere dann, wenn Investoren auf das Momentum über längere Fristen (zum Beispiel 12 Monate) gesetzt hätten.

Trotzdem spielt Momentum am Aktienmarkt nicht immer eine Rolle. So näherten sich die Handelsergebnisse für das langfristige Momentum zwischen den Dezilen 10 und 1 in der Periode von Ende 2012 bis Ende 2015 derart an, dass eine Selektion auf Momentum-Basis über diesen Zeitraum keinen offensichtlichen Mehrwert erzielt hätte.

Zudem finden sich in der Historie auch immer einzelne Perioden, in denen die stärksten Aktienmärkte nicht an ihre vorherige Performance anknüpfen konnten und stark korrigierten; eine Momentum-Steuerung kann insofern zeitweilig auch mit einer negativen relativen Wertentwicklung einhergehen. Angesichts der relativ einfachen Berechnung des Faktors ist es dennoch bemerkenswert, wie gut die Ergebnisse in der Vergangenheit ausgefallen sind.

Einordnung und Fazit

Momentum kann als unterstützender Faktor genutzt werden, um die attraktivsten Aktienmärkte zu identifizieren. Dabei gilt es allerdings zu beachten, dass es den „einen“ Momentum-Faktor nicht gibt. Insbesondere hat ein Momentum, dass über einen Zeitraum von einem Monat berechnet wird, ganz andere Eigenschaften als eines mit einem Stützzeitraum von einem Jahr. Diese Eigenschaften lassen sich nutzen, um die Selektion noch weiter zu verfeinern.

Weitere Erwägungen, die im Portfoliokontext getroffen werden müssen, betreffen die Frage, wie der Faktor real investiert werden kann, da wir in unserer Analyse zum Beispiel Währungs- und Transaktionskosteneffekte bewusst ausgeklammert haben. Im Rahmen eines Asset-Allokations-Prozesses, der auch zahlreiche andere Aspekte berücksichtigt, nimmt das Momentum aus unserer Sicht aber dennoch eine wichtige Rolle ein.