EM-Aktien – Top-Performer 2025?
Kernpunkte:
- Das Umfeld für EM-Aktien hat sich zuletzt erheblich verbessert: Die Gewinne wachsen wieder, der US-Dollar steht unter Druck und die hohen Bewertungen von US-Aktien führen unter Investoren zu einer Suche nach Alternativen.
- Investoren sollten die Aktienmärkte aus Schwellenländern deshalb genau im Blick behalten. Die Rallye ist noch jung.
Wir waren in den letzten Jahren keine Anhänger von Investments in breite EM-Aktienindizes. Es gab zwar immer wieder Möglichkeiten für kurzfristigere Investments, aber strukturell wiesen die Vorzeichen aus unserer Sicht in die falsche Richtung:
- Im Durchschnitt der letzten 10 Jahre verdienten die Unternehmen real kein Geld.
- Der Carry war gering: Die Unternehmen verwässerten den Kapitalanleger im Durchschnitt nicht nur mehr, sondern zahlten weniger Dividenden aus und kauften weniger Aktien zurück als in den entwickelten Märkten.
- Im Vergleich zu EM-Bonds erschien uns die Risikoprämie nicht angemessen hoch.
In unseren 5-Jahres-Renditeschätzungen haben wir das Segment der EM-Aktien folgerichtig als mittelfristig unattraktiv eingestuft. Doch seit Mitte 2024 verdichten sich die Anzeichen, dass sich hier erneut taktische Opportunitäten bieten könnten.
Endlich Gewinnwachstum
In den Schwellenländern gibt es wieder mehr Wachstum. Endlich! Das gilt sowohl gesamtwirtschaftlich, als auch auf der Ebene der Unternehmen. Unser Chart zeigt die Unternehmensgewinne von Schwellenländer-Aktien auf einer relativen Basis gegenüber dem MSCI World.
Gewinne und Kursentwicklung: Aktien Emerging Markets versus Aktien Welt
Wenig verwunderlich: Eine bessere Gewinnentwicklung in den Schwellenländern ging oftmals mit einer besseren Kursentwicklung einher. Was dagegen schon verwunderlich ist: Seit Anfang 2022 (für das BIP) bzw. seit 2023 (bei den Gewinnen) bauen die Schwellenländer erneut einen Vorsprung auf, der sich bislang bei den Aktienkursen jedoch noch nicht widerspiegelt. Möglicherweise spannt sich hier also die sprichwörtliche Feder an, die zu ordentlichen Kursgewinnen im Segment der EM-Aktien führen könnte.
US-Dollar-Schwäche beflügelt Kursgewinne
Der US-Dollar steht schon seit Jahresanfang unter Druck. Wir haben uns dazu im letzten Spotlight ausführlich geäußert; unter Bewertungsaspekten wäre eine weitere US-Dollar Abwertung nach unserer Einschätzung durchaus möglich.
US-Dollar und relative Kursentwicklung von EM-Aktien versus Aktien Welt
Gerade in der jüngeren Zeit konnten EM-Aktien profitieren, wenn der Greenback abwertete. Dies galt nicht nur für die absolute Kursperformance von Schwellenländeraktien, sondern auch für die relative Wertentwicklung gegenüber Aktien aus den entwickelten Ländern (siehe Chart). Angesichts des Ausmaßes an US-Dollar-Schwäche im Jahr 2025 hätten die Kursgewinne bei den Schwellenländeraktien dieses Jahr bereits wesentlich stärker ausfallen können.
Bewertungen: Ein Plus?
Um es kurz zu machen, wir halten die Bewertungen für einen moderat unterstützenden Faktor, der eine Outperformance von Schwellenländern unterstützen könnte. Ein Blick auf die aktuelle Situation zeigt:
- Die Bewertungen vom IBES MSCI Emerging Markets gegenüber dem IBES MSCI World sind so niedrig wie zuletzt 2005, also auf einem mehr als 20-Jahres-Tief.
- Dieses Ergebnis reflektiert jedoch vor allem, dass einige US-Aktien in den letzten Jahren extreme Bewertungsniveaus erreicht haben.
- Ohne diesen Einfluss hat sich die relative Bewertungssituation zwischen Aktien aus den Industrieländern und den Schwellenländern seit mehr als 10 Jahren nicht wesentlich geändert.
Letztlich ist es unter Bewertungsaspekten daher entscheidend, ob sich Investoren mit den Portfoliogewichten von punktuell sehr hoch bewerteten US-Aktien immer noch wohl fühlen, oder ob eine stärkere regionale Diversifikation angezeigt ist.
Bewertungen und Kursentwicklung: EM-Aktien versus Aktien Welt
Wir haben zudem den Eindruck, dass immer mehr Unternehmen aus den Schwellenländern im Bereich langlebiger Konsumgüter und auch hochwertiger Industriegüter wettbewerbsfähig werden. Der Abstand zu etablierten Spielern am Markt wird in vielen Branchen geringer. Dies gilt auch dann, wenn man Unternehmen aus diesbezüglich schon lange hoch entwickelten Ländern wie Südkorea und Taiwan ausklammert, die bislang jedoch noch dem Schwellenländeruniversum zugerechnet werden.
Wenn nun auch im Bereich der stark technologielastigen Unternehmen Fortschritte vermeldet werden, z. B. in China, dann könnte der sehr große Bewertungsvorsprung von US-Unternehmen zunehmend schwieriger zu halten sein. Die relativ gesehen günstigeren Bewertungen von Unternehmen aus den Schwellenländern tragen daher durchaus zu einem taktischen Investment-Case bei.
Finale Überlegungen
Natürlich muss die Frage, ob man aktuell Schwellenländer in das Portfolio beimischt, auch vor dem Hintergrund der eingangs geschilderten strukturellen Herausforderungen abgewogen werden. Darüber hinaus sollten Investoren, die eine Beimischung in Erwägung ziehen, grundsätzlich einen zumindest soliden taktischen Ausblick für riskante Assets haben.
Dennoch sind wir der Ansicht, dass der schwache US-Dollar, bessere Perspektiven bei den Gewinnen und die Bewertungen eine potenziell günstige Konstellation für eine Beimischung von Schwellenländer-Aktien darstellen könnten. Hinzu kommt, dass sich das strukturelle Umfeld in den Schwellenländern gegenüber den Industrieländern etwas zu verbessern scheint. Sichtbar ist dies unter anderem an der Stärkung der Anlegerrechte bei börsennotierten südkoreanischen Unternehmen, aber auch in systematischen Auswertungen der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen einzelner Länder.
Ebenfalls erwähnenswert: Die gute Marktreaktion einzelner Märkte auf (möglicherweise) final festgesetzte Zollsätze mit den USA. Man denke nur an Vietnam: Der Aktienmarkt hat deutlich positiv auf die Einigung im Zollstreit reagiert, obwohl sich die Handelsbedingungen Vietnams mit den USA objektiv deutlich verschlechtert haben. Für uns ist dies ein Anzeichen für ein insgesamt positives Sentiment gegenüber diesem Marktsegment.
Unter dem Strich sind wir daher der Ansicht, dass sich Investoren derzeit unbedingt mit Investments in Schwellenländer-Aktien befassen sollten.
Immer teurer
Die Aktien im S&P 500 sind teuer, nach nahezu allen üblichen Maßstäben. Beispiel: Das sogenannte Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) nach Shiller, das per Konstruktion zyklische Schwankungen der Unternehmensgewinne bereinigen soll. Aktuell liegt das Shiller-KGV bei fast 39. Zum Vergleich: Historische Werte gibt es seit 1881, und der US-Aktienmarkt war mit der Ausnahme der Dot-Com-Blase nie teurer als heute. Andere Kennzahlen, wie das klassische KGV, Kurs-Buchwerte, und ähnliche bestätigen dieses Urteil auf ganzer Linie.
Dennoch gibt es eine lebhafte Diskussion, ob die hohen Bewertungen ein wesentlicher Belastungsfaktor für die mittelfristige Wertentwicklung von US-Large-Cap-Aktien sein müssen. Die Bewertungskennzahlen des S&P 500, so das Argument, wären von einer vergleichsweise kleinen Zahl von Aktien mit besonders hoher Marktkapitalisierung überzeichnet. Ein besserer Maßstab sei daher der gleichgewichtete S&P 500, der deutlich weniger teuer sei.
An dieser Einschätzung ist durchaus etwas dran, doch ein ganz wesentlicher Punkt wird dabei vernachlässigt. Denn die teuersten Aktien waren tendenziell diejenigen, die die höchste Marktkapitalisierung und/oder das höchste Gewinnwachstum aufgewiesen haben. Gewichtet man diese Aktien deutlich geringer, so wie im gleichgewichteten Index, fällt natürlich auch die Bewertung niedriger aus. Gerade in den letzten drei Jahren war der Preis dafür ein „langweiligeres Portfolio“ und eine wesentlich geringere Wertentwicklung (Per 26.08. lag der klassische S&P 500 um immerhin fast 28% vor dem gleichgewichteten S&P 500 über drei Jahre).
Was jetzt?
Wer heute in den S&P 500 investiert, setzt weitgehend darauf, dass die gleichen, wenigen Mega-Caps der letzten Jahre den US-Aktienmarkt noch weiter nach oben ziehen werden. Eine stille Ablösung an der Spitze durch andere Titel mit einer sehr guten Wertentwicklung ist grundsätzlich möglich. Wir geben allerdings zu bedenken, dass die „Ersatzbank“ an US-Large-Caps in den letzten Jahren im Mittel nicht überzeugt hat.
Die schärfste Kritik an unserer Analyse besteht sicherlich darin, dass alle oben beschriebenen Themen schon seit längerer Zeit bestehen und es dennoch keine gute Idee war, US-Mega-Caps aus den Portfolios zu verbannen. Die oben beschriebenen Faktoren sind tatsächlich keine guten Timing-Indikatoren: Märkte können immer noch teurer und noch stärker konzentriert werden, und letztlich auch nochmal stärker aus dem Gleichgewicht geraten.
Investoren sollten aber die Augen nicht davor verschließen, dass die Herausforderungen für den S&P 500 in den letzten Monaten weiter zugenommen haben! Für die mittelfristigen Perspektiven sind das keine guten Nachrichten, und die Gefahr von stärkeren negativen Kursreaktionen bei schlechten Nachrichten nimmt zu. Außerdem gilt es zu berücksichtigen, dass das Wohl und Wehe des Large-Cap-Index nicht so stark von gesamtwirtschaftlichen Faktoren getrieben wird, sondern verstärkt von dem Wohlergehen einiger ausgewählter Star-Unternehmen. Solange es dort gut läuft, ist eine Fortsetzung des positiven Kurstrends auch über längere Zeiträume durchaus möglich. Grundsätzlich aber gilt: Das Eis für den S&P 500 wird dünner.
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