Warburg Invest sieht in Italien aufkommende Chancen

Thu May 24 11:00:26 CEST 2018

Am 4. März dieses Jahres wurde in Italien ein neues Parlament gewählt. Zwei Monate später steht nunmehr eine Koalition der „populistischen Extreme“ vor der Regierungsbildung.

Die bisher bekannt gewordenen Ziele der Regierung – Rückabwicklung der Rentenreform, bedingungsloses Grundeinkommen, flat tax usw. – würden nach Schätzungen die derzeit im Rahmen der Maastricht-Parameter liegende Neuverschuldung auf ungefähr 6 bis 7 Prozent des BIP steigen lassen. Zudem wurden Diskussionen rund um einen Schuldenerlass und die Auflage einer Parallelwährung losgetreten.

Diese Gemengelage belebt seit einigen Tagen explosionsartig die seit 2012 weitgehend eingeschlafene Debatte um den Fortbestand der Euro-Zone. Hatte der von SENTIX veröffentlichte EURO-Breakup-Index im April noch ein Allzeit-Tief von 6,3 (max. 100) erreicht, darf man auf den am 27. Mai zur Veröffentlichung anstehenden Wert gespannt sein.

Erhebliche Bedeutung für den Anleihemarkt

Zu beachten ist die Dimension des potenziellen Problems. Italien ist die drittgrößte Volkswirtschaft der Eurozone und aufgrund der hohen Verschuldung von über 130 Prozent des Bruttoinlandsproduktes haben italienische Staatsanleihen einen Anteil von rund 13 (zum Vergleich Deutschland 9,5) Prozent am gesamten Markt europäischer Anleihen mit Investment Grade. Sogenannte „save-haven“-Assets wie deutsche Staatsanleihen sind am aktuellen Rand stark gesucht und die Rendite-Spreads italienischer Staatsanleihen haben sich massiv ausgeweitet.

Wir bei WARBURG INVEST sind, aufgrund unserer skeptischen Einschätzung der Schuldentragfähigkeit in Relation zu den gebotenen Risikoaufschlägen, in den von uns verantworteten Portfolios strukturell in italienischen Staatsanleihen untergewichtet. Aus dieser vergleichsweise komfortablen Position heraus beobachten wir die Entwicklung in Italien sehr genau, auch hinsichtlich der sich ergebenden Cross-Asset-Implikationen.

In Anleiheportfolien sind dies insbesondere Positionen in (nachrangigen) Bankanleihen und Fremdwährungspositionen. Bei einer weiteren Abwertung des Euro wirken unsere USD-Positionen wie eine Art Portfolio-Versicherung und haben eine stabilisierende Wirkung auf unsere Portfolios. Bestände in nachrangigen Bankenanleihen hatten wir unter Risiko-Ertrags-Gesichtspunkten bereits vor einigen Wochen zurückgefahren.

Maximale Zugeständnisse durch aggressive Rhetorik

Nach vorne schauend gehen wir in unserem Hauptszenario davon aus, dass die Regierungsparteien in Italien keinen „Ital-Exit“ anstreben, sondern versuchen, durch eine möglichst aggressive Rhetorik maximale Zugeständnisse von den europäischen Partnern zu erreichen. Wir rechnen deshalb mit weiteren Unruhen am Kapitalmarkt. Die EZB dürfte in der verbleibenden Amtszeit von Mario Draghi („whatever it takes“) weiterhin bemüht sein, durch den Einsatz von Verbalinterventionen und / oder der geldpolitischen „dicken Bertha“ die Lage zu beruhigen.

Zusammenfassend beabsichtigen wir aktuell nicht, unsere Positionen in italienischen Staatsanleihen weiter zu reduzieren. Stattdessen halten wir es für angebracht, unvoreingenommen den Markt nach Opportunitäten abzusuchen, um ggf. die attraktiver gewordenen Bewertungen bei italienischen Assets zum Einstieg in den Markt zu nutzen. Möglicherweise ergibt sich eine solche demnächst am Markt für italienische Pfandbriefe (covered bonds).

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